近期，影石创新（688775.SH）披露了上市以来的第二份半年报。核心数据呈现明显分化：上半年营业收入55.17亿元，同比增长50.29%；归母净利润3040.73万元，同比下降94.15%；扣非归母净利润-1533.92万元，同比下降103.12%，由盈转亏。营收端保持较快增长，利润端出现较大幅度回落。
影石创新单季营收与归母净利润背离
55.17亿元收入对应3040.73万元归母净利润，净利率约0.55%。公司将上述变化解释为“主动的战略性投入”。从财务表现看，本期经营现金流由去年同期的净流入2.41亿元转为净流出27.61亿元，存货由年初的29.19亿元增至62.12亿元。这些变化既来自主动的备货与投入安排，也与行业竞争环境相关。
01
利润表：营收扩张与利润回落并存
拆开这份财报，问题比表面的净利下滑更严峻。
从利润构成看，3040.73万元的归母净利润里，非经常性损益贡献了4574.65万元——其中金融资产公允价值变动及处置损益4724.41万元，政府补助725.57万元。也就是说，卖相机这件事本身上半年是亏钱的（扣非-1533.92万元），账面能维持"正利润"，靠的是理财收益和政府补贴。加权平均ROE从去年同期的14.34%坠落至0.53%，扣非ROE为-0.27%。
分季度看，一季度营收增速还有83.11%，二季度已滑落至31.08%，这是公司上市以来最差的季度营收增速；利润端则从一季度的盈利8462.02万元，直接翻转为二季度亏损5421.29万元。环比看，二季度营收比一季度多了5亿元，扣非净利润却从+6225万元变成-7759万元——卖得越多，亏得越多。
毛利率的变化幅度同样较大。上半年综合毛利率41.42%，同比下降9.8个百分点；二季度单季为38.33%，同比下降11.9个百分点。拉长时间看，该指标的路径为：2025年一季度52.93%→2025年全年45.74%→2026年一季度45.20%→2026年二季度38.33%，一年多时间内下降超过14个百分点。就绝对水平而言，38%—41%的毛利率在消费电子硬件行业中仍处于相对较高区间，但下降斜率值得关注。
公司将毛利率变化主要归因于DDR等存储芯片价格上涨。从数据看，上半年营业成本32.31亿元，同比增长80.46%，高于50.29%的营收增速，成本端的上升幅度确实超过收入端。需要说明的是，成本上行未能完全传导至终端售价，可能涉及多重因素：产品定价通常存在一定周期，调价具有滞后性；竞争加剧环境下提价空间受限；以及产品结构中较低价位段占比提升等。
费用端也在同步扩张。上半年期间费用合计23.50亿元，费用率攀升至42.60%，同比提高6.5个百分点。销售费用10.17亿元（+61.96%）、研发费用10.07亿元（+79.26%）、管理费用2.49亿元（+86.74%）、财务费用0.77亿元。四项费用全面扩张，且增速全部跑赢营收。研发加销售两项合计20.24亿元，吃掉了营收的36.7%。
02
现金流与存货：62亿存货与27.6亿失血
相比于利润表，现金流量表提供了另一视角的观察。
上半年经营活动现金流量净额为-27.61亿元，去年同期为+2.41亿元。公司披露，主要去向为存储芯片的战略采购，上半年采购金额接近20亿元。
与之对应，存货由年初的29.19亿元增至62.12亿元，增幅112.82%，占总资产比重由约26%升至43.72%；其中原材料及委托加工物资占比由2025年末的46.46%升至66.25%。融资端，短期借款由1.23亿元增至10.61亿元；同期归母净资产为52.64亿元，较年初下降9.27%。
从业务逻辑看，这一安排可以理解为公司在存储芯片价格上涨周期中，通过提前锁定原材料来稳定成本。其效果取决于后续价格走势：若芯片价格继续上行或维持高位，前期备货有助于缓解成本压力；若价格出现明显回落，则较高成本的库存可能面临存货跌价计提的压力。公司也在风险提示中明确：“若重要原材料价格大幅下降，而公司储备量较大，则可能出现存货跌价的风险。”两种情形均存在可能性，属于典型的周期判断，其结果需要时间验证。
从规模匹配的角度看，62.12亿元存货相对于全年营收规模占比较高，存货周转率已由上年的0.84次降至0.37次。这一策略的代价是现金占用与经营灵活性的下降：若下游需求不及预期，或行业出现新一轮价格竞争，较高成本的库存可能转化为跌价损失。
03
竞争格局：从"一家独大"到"贴身肉搏"
影石此前在全球全景相机市场占据较高份额，公开数据显示在65%以上。这一格局在2025年7月之后发生变化。
大疆Osmo 360以2999元价格切入，据公开数据三个月内取得全球约43%的份额。此后双方进入相互渗透阶段：大疆进入全景相机领域，影石则通过影翎A1、Luna系列进入无人机和云台相机领域。
竞争的直接表现之一，是双方在多个价格档位上的定价博弈。8月12日影石发布X6，定价3999元；次日大疆发布Osmo 360 II，定价3299元，两者价差700元，硬件规格较为接近。云台相机线上，大疆Pocket 4定价2999元（较上一代下调500元），影石Luna Ultra为3999元；此后大疆Pocket 4P定价3799元，影石Luna Pro为3399元。从公开定价看，多个档位上影石产品价格高出200至400元。在硬件规格接近的情况下，价格差异会对消费者的选择产生影响，这也是需要持续跟踪的变量。
第三方数据可以提供一些参考。据瑞银数据，Insta360全球APP下载量同比增速由一季度的73%放缓至二季度的51%，同期大疆相关APP由13%升至82%。据洛图科技数据，暑期出行季（7月13日至8月9日）全景相机线上市场，大疆Osmo 360销量份额达56%。
04
无人机第二曲线：2.3亿收入，2.9亿亏损
全景无人机是公司寄予厚望的新业务方向，目前仍处于投入阶段。
半年报显示，负责无人机业务的深圳影翎科技（持股58.2%）上半年实现收入2.3亿元，净利润-2.9亿元。此外，昆山影翎电子亏损986.44万元，新加坡影翎亏损2583.89万元，美国影翎亏损4122.44万元。与影翎Antigravity系列相关的4家子公司合计亏损超过3.6亿元。按深圳影翎口径计算，收入与亏损之比约为1:1.26。新业务在导入期出现亏损属于常见现象，尤其是需要同时投入研发、渠道与品牌认知的硬件品类。关键在于亏损的构成——其中多少属于一次性的研发与营销投入，多少属于单位毛利层面的结构性亏损，两者的含义差异较大。
影翎A1于2025年12月以6799元首发套装上市，据公司公布数据，首月全球销量3万台。2026年3月大疆推出Avata 360，单机定价2788元，含飞行眼镜的套装5488元，定价低于影翎A1首发套装1000元以上。此后影翎A1标准套装价格调整至5499元。
在整体净利率较低的背景下，价格调整对利润的影响会被放大。此外，公司目前尚未披露影翎系列的具体销量与单位经济模型，外部较难测算该业务线的盈亏平衡点以及实现盈利所需的规模门槛。
05
筹码：400亿解禁与激励倒挂
基本面的裂缝之外，解禁端的压力同样现实。
2026年6月11日，公司2.2656亿股限售股上市流通，占总股本56.50%，对应市值接近400亿元，而解禁前流通市值约56亿元，解禁规模约为原流通盘的7倍。解禁方以IDG系的EARN ACE、启明创投系的QM101、迅雷网络等财务投资人为主，这批资本于2015—2016年入场，持股成本较低，即便股价自高点回撤较多，账面仍存在较大幅度浮盈。持股成本较低意味着减持决策对股价的敏感度相对较低，这是解禁压力形成的直接原因。
从解禁后的情况看，大宗交易累计成交超过12亿元，前十大股东中的厦门富凯已减持66.66万股。6月11日解禁当日股价收于163.16元，此后两个多月下跌超过25%。
股权激励方面也出现了新的情况。2025年9月24日，公司推出上市后首份限制性股票激励计划，授予价148.92元/股，覆盖676名核心骨干，当时较市价折价50.41%。今年6月股价已跌破授予价，首批归属最早需等到2026年10月20日之后。半年报披露，报告期内已有10.67万股限制性股票作废失效，对应金额1434.19万元。限制性股票的实际激励效果与股价表现相关。当股价低于授予价时，激励工具对核心员工的留任作用可能减弱，公司后续是否需要对激励方案进行调整，是值得关注的治理议题之一。
06
结语
截至9月7日盘中，影石创新报106.2元，总市值约426亿元，较2025年9月3日377.54元的高点回撤近72%，年内跌幅接近55%。
一年前，市场对这家公司的定价包含了较高的成长预期——细分市场领先者、AI硬件属性，发行市盈率20.04倍，上市首日市值约710亿元，三个月后股价达到377.54元。当前股价的调整，反映的是预期与现实的再平衡：全景相机市场的竞争格局较此前更为激烈，无人机第二曲线尚未在财务上形成正向贡献，短期内的数据尚未支持此前的估值水平。
综合来看，公司当前的经营特征可以概括为“以利润换规模、以股权激励留人才、以时间换空间”。这一选择本身是企业在扩张期的常见路径，其成效取决于三个条件：一是新业务能否在合理时间内形成规模与正向毛利；二是费用投入能否随收入规模增长而摊薄；三是行业竞争格局是否趋于稳定。从本期数据看，营收增速已由一季度的83.11%回落至二季度的31.08%，毛利率与扣非利润同步承压，而无人机业务与备货策略的效果尚未在报表中体现，这意味着上述三个条件目前均处于待验证状态。后续需重点跟踪：季度毛利率是否企稳、存货周转率的变化、无人机业务的收入与亏损趋势，以及存储芯片价格的走势。
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